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人民币升值趋势不变 升值利多股市、利空债市

期货admin2020-11-25 4:33:004A+A-
摘要 【人民币升值趋势不变 升值利多股市、利空债市】2020年5月以来人民币汇率升值的核心逻辑是:中美经济复苏预期差以及投资回报收益。从5月份的7.13升值到10月份的6.65,人民币已累计快速升值了6.73%,这给国内进出口贸易企业带来汇率波动压力。(第一财经日报)

人民币升值趋势不变 升值利多股市、利空债市 期货 第1张

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2020年5月以来人民币汇率升值的核心逻辑是:中美经济复苏预期差以及投资回报收益。从5月份的7.13升值到10月份的6.65,人民币已累计快速升值了6.73%,这给国内进出口贸易企业带来汇率波动压力。

我们认为,2020年第四季度人民币汇率可能在6.60~6.80区间震荡,短期(11~12月)面临贬值压力。

当期人民币汇率走势判断:12月维持6.60~6.80震荡

人民币汇率趋势总结来讲,取决于:1)中美经济预期差;2)美元指数;3)央行态度;4)中美利差(理论上,决定汇率的理论包括保值功能——购买力平价理论,投机需求——利率平价理论,支付功能——国际收支理论。同时,非自由浮动的汇率反映了货币的主权功能——也即汇率同时要为经济增长服务,所以会很大程度受到政策影响)。

1)SHIBOR利率升值趋势将放缓,中美利差短期可能走弱。跨境资本流动是分析人民币汇率走势的一个重要维度,主要跟中美利差有关,SHIBOR利率也是一个观察变量。当前,中美利差维持强势背后是中国经济稳定复苏,货币政策的提前退出。截至10月24日,SHIBOR3个月周平均利率收于2.85%,前值2.75%,中美利差周平均利率收于2.36%,前值2.47%;当前SHIBOR3个月利率已经快速恢复到2018~2019年水平,10年期国债收益率也已经到了3.2%的疫情前水平——即便当前SHIBOR收益率还能继续上涨,但基于当前经济恢复情况——2020年三季度不变价23.92万亿元,同比4.90%,累计同比0.70%,累计同比依然远低于疫情前,当前利率上升趋势应当出现缓和,对应人民币汇率升值趋势放缓。

2)中国央行10月12日调节远期售汇准备金率至0,可能意味着近期升值趋势放缓。中国贸易出口持续顺差,支持人民币升值走强,这也是中国在经济贸易上适当让步于美国的需要,但升值太快,不利于中国经济的持续复苏。10月12日,中国人民银行决定将远期售汇业务的外汇风险准备金率从20%下调为0,意味着当前汇率升值速度较快,央行开始适当采取措施应对。从过去经验来看,央行每次调整远期售汇准备金率都会对应汇率短期横盘调整,调整时间一般在60~90天,所以这次央行调整远期售汇准备金后,预期汇率有一个60~90天调整期,预期在6.60~6.80震荡。

3)美欧经济相位差可能导致美元指数短期在92~93附近面临反弹压力。美国经济强于欧洲以及美联储扩表趋势趋缓,使得美元指数贬值趋势在92附近得到一定支撑。

1、欧美经济复苏分化,10月美国经济复苏比欧洲更强,美元被动升值。

今年10月,欧洲Markit综合PMI49.40,前值50.40;美国Markit综合PMI53.30,前值53.20;美国连续三个月强于欧洲,给美元指数带来上行压力。截至11月15日,美德利差收于1.49%,8月份以来美德利差持续走阔,给美元带来被动升值压力。

2、美欧花旗经济意外指数累计值持续上行,给美元下行带来压力。

截至11月12日,美欧的花旗经济意外指数累计值差异收于4467,持续上行并处于历史高点。

3、美元指数持仓方面净多头见底回升。

截至11月3日当周,美元指数非商业净多头持仓741张,9月以来处于历史底部回升。从净持仓来看,市场对美元的悲观似乎处于一个阶段性底部,美元指数可能到92~93后,短期面临反弹压力,对应人民币升值趋势可能将面临缓和。

4)从CFETS指数来看,人民币也面临着贬值压力。人民币对主要贸易伙伴货币的多边汇率(基于CFETS24种货币篮子)飙升至前期高点,也是人民币可能短期贬值的一个原因。

5)短期贸易顺差强势支撑人民币趋势走强。三季度,中国GDP不变价当季同比4.90%,美国GDP不变价折年数同比-9.14%;10月,中国出口金额当月同比14.50%,9月,美国出口金额当月同比-15.70%。

今年5~8月份,中国贸易差额在460亿~630亿美元之间,支持了人民币汇率走强,9月由于进口的大幅增加,贸易顺差下降到370亿美元,10月份又上升到584亿美元,这一变量支持了人民币升值。

我们预期,2020年短期(未来1~2个月),人民币汇率波动幅度在6.60~6.80一带。

对人民币汇率中长期趋势的理解

人民币汇率,本质上是两种货币——人民币与美元之间的相对价格。在自由流动假设下,一种商品相对价格取决于该商品竞争力——背后代表的是中国与美国政府信用。如何观察两国政府信用,一方面是该国技术与经济增长水平,另一方面是该国货币管理机构——央行管理该国货币的能力水平。

从以上两方面来看,为什么说美元进入一个弱趋势?原因在于:

1、美联储对美元的管控能力趋弱。应该说当前美元信用是沃尔克上世纪80年代建立起来的,面对80年代初美国“滞胀”压力,沃尔克“铁腕”升息——甚至不惜连累卡特下台,那时候的美联储是独立的,市场建立了对美联储及美元的信任。当前情况,美国政府为应对经济衰退而大量举债,导致财政赤字不断创历史新高,而经济增长却因为美国内部社会矛盾以及老龄化等问题面临挑战,这种情况下,财政赤字问题只能被货币化,否则政府将面临违约风险,这是美联储被现代货币理论(MMT)绑架的一个背景。

截至10月份,美国财政赤字3.06万亿美元,前值2.78万亿美元,持续创下历史新高。当前美国联邦政府财政赤字占比2020年折年GDP已经达14.46%,前值13.12%,预期年底超过14%。美国取消财政赤字上限后,短期内经济增长将比较难弥补财政赤字的增加。

2、美国技术与经济增长水平面临挑战。具有代表性的例子是中国华为5G技术相对美国领先,这是近两个世纪以来,中国首次在科技领域超越西方国家,中国在科技研发上的突破,带来产业和资本向东方转移,而背后是美国在老龄化与社会矛盾分化背景下经济实力的衰退。

3、人民币汇率不能简单从美元一个角度来看,同时也要从人民币自身角度——中国经济与央行态度来观察。2019年以来,中国出口额占全球比重开启上行,尤其2020年新冠肺炎疫情下,欧美经济下行,中国出口承担了欧美经济补库存缺口,导致人民币汇率走强。从未来趋势上来看,随着中国经济体量在全球比重增加,人民币国际支付定位将受到进一步支撑,支持人民币汇率走强,甚至可能升破6.0。

人民币升值对大类资产投资影响

人民币升值首先最直接影响的是进出口贸易——有利于进口,不利于出口。人民币升值直接带来了国内居民境外消费能力的提升,能够扩大境内消费升级,同时外币计价的出口商品价格竞争力下降。

但并非所有进口贸易都是有利可图的——如果贸易商手中持有美元计价货物,就面临货物价值贬值问题,比如进口100万美元11月到岸的铜,按照10月份汇率提前付了670万人民币;等11月货到岸后还是值100万美元,但是只值人民币650万,贸易商按照660万转手卖掉,中间贸易亏损10万,类似以上情况,就要用美元期货或者美元看跌期权来做套保,以避免持有美元计价货物时(持有以美元计价的负债另当别论),货物贬值而产生汇兑损失。

大宗商品方面,美元贬值往往对应大宗商品价格上涨。由于国际大宗商品以美元计价,美元贬值造成对应计价商品价格上涨,逻辑主要在于:1)购买力平价理论——美元贬值,商品需要更高价格才能获得总量不变的购买力;2)从需求看,美元贬值提高非美元货币购买力,需求上升;3)从供应看,美元贬值提高了非美元地区的边际生产成本,供应下降。从以上逻辑看,主要产量不在美国的商品,更容易受美元贬值而涨价,比如铁矿石、黄金一类,而能源、农产品相对次之。

股市方面,人民币升值有利于资金流入。人民币汇率升值背景主要在于中美经济预期差,在中国经济偏强预期下,外资流入,同时企业利润增长恢复,货币流动性对国内股市有利。

国债收益率方面,人民币升值往往对应债券收益率走强。汇率与利率的关系主要受资本流动和风险情绪形成联动:1)高利率吸引跨境资本流入,人民币汇率升值;2)同时高利率容易压制消费与投资,造成经常账户顺差,外汇供过于求,人民币升值;3)人民币汇率持续升值,跨境资金持续流入,货币供应增加,造成利率下行压力,当然在当前人民币资本账户没有完全开放情况下,跨境资金流入对利率影响非常小,基本上是利率影响汇率,只有当央行不希望汇率持续贬值/升值而希望进行干预时,汇率才可能对利率产生影响。

在公司汇兑损益方面,人民币升值有利于高美元负债的公司降低当期负债成本,从而影响汇兑收益。人民币升值对持有美元资产的客户不利,对持有美元负债的客户有利,典型的如航空、造纸等。由于航空公司有大量海外负债——如国航截至2020年上半年美元负债折合人民币582亿元,占总负债的35%,而在2019年底美元负债总额折人民币604亿元,占总负债的43%;按照中国国航公司年报披露,外币一般款的汇兑差额计入当期损益,人民币汇率波动会对美元负债价值产生影响,从而产生汇兑损益。按照中金公司估算,人民币对美元每升值1%,负债成本降低0.72%~0.74%,增厚国航净利润约4.2亿~4.3亿元,2020年三季度以来人民币升值约4%,将增厚国航利润约15亿~17亿元。

(文章来源:第一财经日报)

来源: 第一财经日报

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